浅析煤炭企业并购过程中的财务风险控制

【摘 要】我国煤炭行业经过十几年的快速发展，伴随着国家产业结构调整，产业整合速度加快，煤炭行业的并购成为提高产业集中度的重要工具。煤炭并购过程中的财务风险是各类风险的综合反映，导致实现的价值与并购预期价值发生偏差，导致企业财务危机及财务困境，引起被并购企业及被并购企业财务状况恶化甚至破产。因此，煤炭企业并购中财务风险控制的好坏是并购成功与否的关键因素。

【关键词】煤炭企业；并购；财务风险；控制

一、煤炭企业并购财务风险综述

1.煤炭企业并购中财务风险的界定

煤炭企业并购中财务风险是指并购活动中，并购企业和被并购企业因并购活动而产生的全部风险的货币化表现形态，它涉及到并购企业和被并购企业资金运动的各个环节，包括企业投融资、企业经营、收益分配以及企业环境的各个因素。主要表现在并购活动中，因行业发展、激烈市场竟争、政府管制等因素，导致并购后并购企业和被并购企业出现盈利能力下降、利润减少、资金链断裂、丧失偿债能力等财务危机，极端情况下使得企业不堪重负，陷入破产财务境地。

2.煤炭企业并购容易发生财务风险的原因

随着国家经济发展速度的减速，国家产业结构的调整，煤炭产能出现过剩，煤炭价格连续大幅度下降。煤炭企业经过行业发展的十年黄金期，整个行业经过高速发展和高度繁荣之后步入低潮期。通过并购成为提高行业集中度和竞争力的有效方式，但同时行业繁荣期所积累的经营风险逐步暴露，体现在财务上就是2014年全煤炭行业70%以上的企业处于亏损状态，很多煤矿停产限产，较多企业需要整合并购，以利于向规模化、集约化、机械化方向发展。这些企业往往都是高度负债经营，盈利能力下降后，偿债能力不足，甚至出现资不抵债的局面。而并购及并购后的整合和技改，仍然需要大量资金的投入，一旦风险控制不好，极易给并购双方带来财务风险。

3.并购财务风险来源的阶段性划分

为了便于分析，通过梳理煤炭企业并购的整个过程，财务风险来源具体可分为四个阶段，分别是投资分析阶段、尽职调查阶段、交易阶段、经营整合阶段，各阶段存在不同风险因素而导致财务风险。不同阶段的风险特点、对企业经营、后续发展均不尽相同，需要采取相应风险控制措施加以应对。

二、投资分析阶段财务风险控制

1.并购目标的选择

我国煤炭行业行业集中度较低，各地区各企业发展水平不平衡，各个矿区的煤质、各个企业面对的市场也有较大差异，并购目标的选择直接决定了企业所面临的财务风险。煤炭资源是考虑并购目标中最重要的因素，就动力煤而言，新疆地区煤炭资源丰富，但运输距离较长，适合具备煤化工能力的煤炭企业；山西地区煤炭资源地质条件复杂且开采成本较大；榆林鄂尔多斯地区是动力煤并购最佳选择。同时要求煤炭企业并购时要与自身发展战略相匹配，从完善上下游产业链、发挥协同效应、降低生产成本出发，立足企业长远发展，提高煤炭企业的价值创造能力。如果一个企业资源枯竭、人员多、负担重且者与企业不能产生协同效应，并购这样的企业，只会吞噬价值，给企业带来财务风险。

2.自身财务能力的评估

煤炭行业属于资本密集型行业，煤矿的建设、运营、维护的资金需求巨大。制定并购策略时要充分考虑自身的财务能力，包括自身产生投资性现金流能力、筹资能力、筹资成本，量力而行，避免为扩大产能和规模，盲目并购，避免短贷长投等激进的财务策略，防止丧失偿债能力、现金流干涸等财务危机的出现。部分企业在自身能力不足时往往采用杠杆收购，通过举债获得被并购企业的股权，并用被并购企业的现金流量偿还负债的方法。通过举借债务解决收购中的资金问题，并期望在并购后获得财务杠杆利益。若被收购企业未来资金流量具有不确定性，可能会因资本结构恶化，负债比例过高，付不起本息而破产倒闭。

3.并购时机的选择

煤炭行业有着典型周期性特点，煤炭企业在并购时机的选择上宜采取逆周期并购操作方式，在煤炭行业繁荣，资产价值泡沫时期要有战略定力，积累现金资源；在行业萧条期，资产价值被严重低估时期要敢于决策，果断实施并购。2009年，受中国4万亿投资计划刺激，包括煤炭在内的国际大宗商品资产泡沫严重，股价创历史新高，部分中国企业溢价并购且规模巨大，结果煤炭形势翻转后，母公司与被收购企业同时陷入财务困境。

三、并购尽职调查阶段财务风险控制

尽职调查阶段主要包括法律尽职调查、审计师审计、评估师评估等三方面的工作，这些方面产生的风险控制得当，直接减少并购财务风险的发生。

1.法律尽职调查

并购法律尽职调查需要对煤炭项目建设手续、煤炭经营资质证照、土地、矿权、环保等方面的合规性作出鉴定，对违规违法问题及产权瑕疵提出法律意见，梳理被并购煤炭企业的现存合同违约、诉讼情况，提示潜在法律风险。针对这些法律问题和法律风险，在定价或者并购协议中予以体现，由原股东承担法律责任和违法违规的成本，避免对收购方及其委派的负责人员产生重大的不利影响，消除并购带来的经营风险。

2.审计师审计

审计是评估的基础，要解决在企业会计准则下目标企业真实财务状况和经营成果。财务报表受管理层影响较大，若管理层为达到一定目的，在资产减值计提、收入确认、费用资本化等方面刻意舞弊，造成资产价值虚高。财务报表本身具有一定的局限性，不同的会计政策的选择、会计处理均会对企业盈利水平和偿债能力产生不同的影响，尤其是在一些民营煤炭企业，会计工作基础薄弱，财务人员的业务素质普遍较低，内部控制形同虚设，造成并购企业提供的财务信息与真实信息相差较大。实践中需要聘请经验丰富、职业操守和信誉良好的审计师，对目标公司的资产、负债、收入、费用进行审核，依据准则进行调整，避免高估资产和收入，低估负债和费用情况的出现。

3.评估师评估

目前国内资产评估机构业务能力相差较大，职业操守参差不齐，对评估机构的不恰当选择，或在评估过程中缺少监督和管理，很容易导致目标企业估值偏高。煤炭资源专业性强，价值评估需要建立在必要的技术评估上，以净现值法为基础，充分考虑市场因素对价值的影响。综合考虑煤矿项目的功能性损耗、建设管理不善造成的投资成本过高、技改投资等因素，客观的进行价值分析，调整相应资产价值。客观公正的价值为并购决策提供了依据，同时也能够挤出资产的价值水分，减少并购资金支出，降低营运资本支出，从而降低财务风险的发生。

四、并购交易阶段财务风险控制

这一阶段的并购工作，关系到并购企业的资金流出数量和投资回报率，直接关系到被并购企业的资本结构、经营财务基础和未来现金流的生成能力， 有效的财务风险控制能够促进企业。

1.交易价格的确定

对目标企业的估值和出价是两个不同的概念，估值是定价的参考，定价是一个谈判磋商的过程，是一个双方博弈的过程。如果采用的是协议转让的方式，则分配并购溢价取决于双方的谈判地位，并购方不能占据有利的谈判地位，则可能接受过高的定价，导致并购成本过高，造成资产负债率过高以及目标企业不能实现预期盈利甚至陷入财务危机。如果采用市场竞价的方式进行，则会引来竞价者，其中有正常的竞争者，也有目标企业暗地勾结拉来的竞购，这就很有可能导致购买支付的资金远远大于预期，增加财务负担。

2.交易方式的选择

选择不同的交易方式，对并购企业和目标企业的现金流、资本结构、资本成本等产生重要影响。并购的交易的方式主要有用现金或者证券购买其他公司的股份或股票；资产交换；对其他公司的股东发行新股票，以换取其所持有的股权；对目标公司进行不等比例增资，以获得其一部分股权。证券支付的方式虽然不会使用现金，但国内证券市场不成熟，证券价格受敏感信息波动大，因此很少使用证券进行支付。煤炭企业并购实践中，对实施资金集中使用的大型煤炭企业来说，采用现金增资的方式获得目标企业的股权是降低财务风险较好的方式，一方面可以改善目标企业的现金流，改善其资本结构，另一方面并购企业通过资金集中管理，通过财务公司对注入资金也可以根据需要调动使用。

3.融资结构安排

煤炭企业并购中融资结构安排要满足被并购企业的投资建设和营运的资金需求。融资结构要平衡企业自有资本、权益资本和债务资本之间的比例关系，建立匹配的资本结构，同时平衡债务资本中的短期债务与长期债务的比例关系。合理确定融资结构方法是要遵循资本成本最小化前提下设计自有资本、权益资本和债务资本之间适当的比例，并对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流人和偿付债务等流出按期限组合匹配，找出企业未来资金的流动性薄弱点，然后对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整。

4.债务重组

煤炭企业尤其是民营中小型煤炭企业，在市场形势较好时，为了提高杠杆收益，往往高负债运营，形成高额债务，这就成为并购财务风险的重大来源。消除这一风险需要进行相应债务重组，即通过与债权人协商谈判，减少债务本金或者利息、以非现金资产抵债、债务转让、债务豁免、债务抵消、债转股等方式对企业承担的债务进行重新组合。其中债转股一方面减轻了煤炭企业的偿债负担，也使债权人的不良资产有望转为良性资产。实践中债务重组的方式和金额，要与公司现金流管理、债务结构、母公司注入资金能力相结合，平衡好公司的偿债能力和盈利能力。

五、并购整合阶段财务风险控制

并购整合阶段是并购战略实施阶段，决定了并购协同效应的发挥、盈利能力的提升和并购财务风险的承受能力。主要涉及管理整合、财务管理体系重塑、业绩考核机制的建立。

1.管理整合

管理整合的目的是发挥并购协同效应，降低运营成本，提高收入，使得容易发生财务风险的煤炭企业尽快产生稳健的、持续健康的现金流，尽快摆脱困境。并购企业发挥自身优势，将煤矿设备、物资、人员、集运系统、后勤保障系统实现共享，对煤矿、电力、运输、煤化工一体化运营的煤炭企业，可以更好将被并购企业纳入自身产业链，更好的发挥一体化优势。对消耗企业价值的无效资产、不良资产进行剥离，对煤矿企业的一些社会化职能进行剥离，提升被并购企业的资产质量。对管理机构和人员的整合，梳理管理流程，将并购企业纳入并购企业的管控体系，必要时精简管理机构，减少安排富余人员，提高管理效率。重建被并购企业的文化，逐步实现与并购企业的文化融合，减少并购带来的职工情绪的波动，促进企业健康平稳发展。

2.重塑财务管理体系

财务管理体系的重塑是并购整合是企业并购整合的核心环节，在此期间若财务行为不当，管控不力，会使潜在财务风险发生，进而出现并购成本增加，或者因为双方在财务制度、财务机构设置方面产生矛盾而导致并购企业发生损失。大型煤炭企业一般采用高度集中的财务管理体系，对于被并购煤炭企业必须尽快建立科学的财务组织架构，建立和完善财务管理制度体系，从制定商业计划入手，按全面预算管理的理念进行财务规划，从而确定财务管理的行动计划。重塑财务管理机构，考虑成本效益原则，充分利用现有资源，配备专业技能较高的财务管理人员，明确职责分工，并对财务人员进行有效培训。以最终建立集会计核算、财务管理、管理会计和决策支持于一体的集中式管理信息化系统为目标，通过对被并购企业人员培训和财务信息系统的升级，逐步实现业务流程的自动化，降低成本。条件成熟企业引入ERP系统，掌握及时信息，便于决策信息的搜集和整理，便于掌握各项业务的状况，便于监控被收购企业的运营情况。建立信息报告制度，规范下属单位发生接受外部财务检查、资产处置及影响经营目标实现等重大财务事项的报告要求，以及时掌握各单位财务情况，制定处理方案，提前做好应对准备。

3.建立业绩考核机制

被并购企业经营业绩直接影响企业的抗风险能力，规避财务风险的发生，需要建立考核指标，对企业经营管理者设置业绩考核机制。首先要对企业偿债能力设置考核要求，必须保持充分的偿债能力，即在并购发生后的尽可能短的时间内改善偿债能力，偿债能力指标主要有：流动比率、速动比率、资产负债率、现金负债率。其次，对管理者在降低成本，发挥协同效应，提升盈利能力方面提出考核目标，提升被并购企业的盈利能力，主要指标有销售净利率、净资产收益率、总资产收益率。被收购的煤炭企业一般经营业绩较差，面临破产，收购目的在于提升重新改造以后所具有的潜力，主要指标：存货周转率、应收账款周转率、固定资产周转率、总资产周转率。业绩考核不同于企业的日常考核，需要根据企业实际情况实施专项考核，时间一般宜安排在收购完成后第一个完整运营年度之后。除了上述财务指标，还需要增加被并购企业主营业务占比、核心竞争力提升、社会责任履行等涉及企业长远发展的指标。

六、总结

综合上述，煤炭行业进入行业发展波谷是并购的好时机，同时也是财务风险容易爆发时期，做好投资分析阶段、尽职调查阶段、交易阶段、经营整合阶段四个阶段的风险防范，可促进并购企业从问题资产向良好资产转变，规避煤炭企业财务风险的发生。

参考文献：

[1]邱闽泉.兼并收购财务实务.清华大学出版社，2005：6

[2]崔洁，袁放健.企业并购的财务风险与防范.理论导刊，2011（4）： 83-85

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